央行冻结外汇储备会有什么影响？俄乌冲突的教训

文/刘英格、韩寒，清华大学金融科技学院

对俄罗斯外汇储备的制裁及其影响

俄乌冲突升级，美国等西方国家对俄实施金融制裁。 2022年2月21日以来，俄乌冲突全面升级。 2月26日俄乌冲突对美元的影响，欧盟、法国、德国、意大利、英国、加拿大和美国宣布禁止部分俄罗斯银行使用SWIFT（环球银行金融电信协会）系统。与此同时，美国及其盟国还扩大​​了对俄罗斯主权债务和俄罗斯主要银行（其资产超过80%在俄罗斯）的制裁，包括Sberbank和VTB，并限制对俄罗斯的技术出口。 G7（七国集团）宣布限制俄罗斯在G7内部使用外汇储备资产，以限制俄罗斯使用外汇储备抵抗制裁的能力。

俄罗斯约 50% 的外汇储备可能被冻结。截至2022年1月末，俄罗斯央行共持有约6300亿美元外汇，其中外汇资产约4630亿美元，黄金储备约1320亿美元[1]。自2018年美国制裁以来，俄罗斯采取去美元化战略，大量抛售美债，并相应增持欧元和人民币，增加储备多元化。 2021年上半年末[2]，俄罗斯约50%的外汇储备存放在G7，即美元、欧元、英镑等资产。13.8%存放在G7中国，21.7%是黄金，而其他国家和国际组织约占15.7%（图1和图2）。在俄罗斯的去美元化战略之后俄乌冲突对美元的影响，大多数外汇储备资产的一半仍位于美国和欧洲的金融体系中。这意味着一半的外汇储备资产将被冻结。

图 1：俄罗斯外汇储备区域分布（截至 2021 年 6 月）

图 2：俄罗斯外汇储备的货币分布（截至 2021 年 6 月）

限制部分俄罗斯银行使用 SWIFT 系统将影响俄罗斯的跨境贸易，导致跨境支付难以处理。 SWIFT 是全球最大的国际金融报文传送系统，来自 200 多个国家/地区的 11,000 多家机构使用 SWIFT 的报文传送服务进行跨境支付。此外，美国政府还限制了美国购买俄罗斯债券的能力以及俄罗斯最大的银行（Sberbank）以美元进行交易的能力。

上述快速、重大和协调的多边制裁将对俄罗斯经济产生巨大影响。制裁限制了俄罗斯在全球金融市场交易和清算资产的能力，引发俄罗斯银行挤兑，导致俄罗斯股市剧烈波动，卢布跌至历史低位。为遏制资本外逃，俄罗斯央行将利率提高至 20%，实施资本管制并阻止向外国投资者支付利息。

我国外汇储备现状

俄罗斯2020年外汇储备占GDP的比重超过40%，应对外部冲击高度依赖外汇储备，这部分外汇储备资产的使用不能完全自主，所以冻结后对经济的影响更大。我国的外汇储备主要是美元。在中美战略博弈的背景下，有必要对我国外汇储备进行分析，以便提出方案。

2022年1月末，我国外汇储备规模为3.22万亿美元。我国不实时披露外汇储备结构性数据。公开资料显示，美元资产在我国外汇储备中的比重从1995年的79%下降到2016年的59%，外汇储备更加多元化和分散化。占比低于全球外汇储备平均水平，但美元资产仍占多数（图3），黄金储备占全部官方储备资产的比例仅为3.3% （图4）.

图3：我国及世界外汇储备货币结构（国家外汇管理局年报2018、2019、2020）

图4：我国黄金储备规模变化（国家外汇管理局）

作为世界上外汇储备最多的经济体，我国外汇储备经历了从不足到充裕到逐步稳定的过程。近年来，我国完善人民币汇率形成机制，通过发挥汇率自动稳定器的作用来应对外部冲击。虽然我国外汇储备一直保持在3万亿美元以上，但随着GDP总量的增长，我国外汇储备占GDP的比重。 2007年的占比从2007年的42.6%下降到2021年的18.6%（见图5）。

图5：我国外汇储备及其占GDP的比重（国家外汇管理局）

总结和启示

从本轮对俄罗斯外汇储备的制裁来看，在当前全球金融体系以欧美为主导、以美元流通为基础的背景下，外汇储备形成主要国家的金融资产在国际争端中很容易受到限制。 “准备金”作用的发挥，导致国内汇率大幅贬值，资本外逃，国内金融体系剧烈震荡，对经济运行构成严重威胁。因此，我国应采取预防措施，在极端情况下考虑应对方案。

一是考虑适当增加其他类型的储备。虽然我国央行的黄金储备总量位居前列，但以全球央行的平均水平来看，目前的比例还是比较低的，可以考虑逐步提高黄金持有比例。数字资产近年来发展迅速。全球市场规模已达2万亿美元。越来越多的大型资产管理机构开始持有数字资产。因此，也可以研究考虑将数字资产纳入外汇储备的范畴。此外，考虑增加石油和其他能源等资源型资产的储量也可能是适当的。

第二，在地缘政治风险加大的时候，要坚持“一带一路”发展战略，适当加快人民币国际化进程，坚持金融双向开放，吸引外资资金流入，形成“你中有我，我中有你”的利益交融格局。

三是坚持科技自主创新，攻坚克难，构建更加完整的国内大型回收产业链。通过大力发展科技，争创世界主要科学中心和创新高地，把关键核心技术掌握在自己手中，保障国家经济安全。

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[1] 俄罗斯联邦国际储备（期末）|俄罗斯银行 (cbr.ru)

[2] 2021-01_res_en.pdf (cbr.ru)